Mit der Zulassung von REITs wird nun auch in Deutschland ein attraktives, schon weltweit stark genutztes Produkt der indirekten Kapitalanlage in Immobilien verfügbar sein. Für private und institutionelle Investoren gilt es, die ihren Anlagezielen adäquaten Produkte zu identifizieren. Dies erfordert genaue Kenntnis der rechtlichen und steuerlichen Gegebenheiten, sowie der hauptsächlichen Werttreiber und Risikofaktoren. Zudem sollten die Initiatoren der kapitalmarktbezogenen Immobilienprodukte möglichst genau einschätzen können, welche Aktivitäten der Finanzmarkt belohnt oder abstraft. Die…mehr
Mit der Zulassung von REITs wird nun auch in Deutschland ein attraktives, schon weltweit stark genutztes Produkt der indirekten Kapitalanlage in Immobilien verfügbar sein. Für private und institutionelle Investoren gilt es, die ihren Anlagezielen adäquaten Produkte zu identifizieren. Dies erfordert genaue Kenntnis der rechtlichen und steuerlichen Gegebenheiten, sowie der hauptsächlichen Werttreiber und Risikofaktoren. Zudem sollten die Initiatoren der kapitalmarktbezogenen Immobilienprodukte möglichst genau einschätzen können, welche Aktivitäten der Finanzmarkt belohnt oder abstraft. Die Expertengruppe "Immobilien" der DVFA liefert mit diesem Buch einen zentralen Beitrag zur Versachlichung der Diskussion und zur Schaffung fundierter Grundlagen für Entscheidungen zur Kapitalanlage in verbrieften Immobilien. Das Buch beschäftigt sich u.a. mit folgenden Fragestellungen: • Was ist das einheitliche und angemessene Modell für die Bewertung von indirekten Immobilienanlagen? • Welche Bewertungsmethoden werden für die Immobilienanlagen vorgeschlagen, gesetzlich vorgegeben und praktisch eingesetzt? • Wie wirkt sich eine unterschiedliche steuerliche Behandlung auf den Wert des Kapitalmarktprodukts aus? • Wie lassen sich Risiken von Immobilienanlagen korrekt erfassen? Das Buch richtet sich an private und institutionelle Investoren sowie an Studierende der Immobilienwirtschaft.Hinweis: Dieser Artikel kann nur an eine deutsche Lieferadresse ausgeliefert werden.
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Autorenporträt
Heinz Rehkugler, geboren 1943, ist seit 1994 Inhaber des Lehrstuhls für Finanzwirtschaft und Banken an der Universität Freiburg. Nach dem Studium der BWL, Promotion und Assistentenzeit an der Universität München, war er von 1975 bis 1977 Mitinhaber und Geschäftsführer einer Beratungsgesellschaft. Danach übernahm er den Lehrstuhl für Finanzierung an der Universität Bremen und wechselte 1988 an die Universität Bamberg. Seine Hauptarbeitsgebiete sind die quantitative Analyse von Unternehmen und Finanzprodukten, das Kreditmanagement und die Immobilienökonomie, wozu er zahlreiche Bücher und Beiträge veröffentlicht hat. Prof. Rehkugler ist stellv. Studienleiter der Deutschen Immobilien Akademie an der Universität Freiburg (DIA) und Leiter der Arbeitsgruppe "Immobilien" der DVFA.
Inhaltsangabe
1;Vorwort;6 2;Inhaltsübersicht;8 3;Abbildungsverzeichnis;10 4;Teil 1 Einleitung;20 4.1;1.1 Verbriefte Immobilienanlagen als Kapitalmarktprodukte eine Einführung;22 4.1.1;1.1.1 Zielsetzung und Schwerpunkte des Buches;23 4.1.2;1.1.2 Der Trend zur Verbriefung von Immobilieninvestments;24 4.1.3;1.1.3 Typen verbriefter Immobilienprodukte;31 4.1.4;1.1.4 Attraktivitätsvergleich;51 4.1.5;1.1.5 Zum weiteren Vorgehen;52 4.2;1.2 REIT-Strukturen: Forderungen und Folgen;56 4.2.1;1.2.1 Einleitung;57 4.2.2;1.2.2 Die Entwicklung der REITs;58 4.2.3;1.2.3 Die generellen Erfolgskriterien von REIT-Strukturen;62 4.2.4;1.2.5 Zusammenfassung;74 5;Teil 2 Bewertung;76 5.1;2.1 Vergleichende Bewertung von verbrieften Immobilienprodukten;78 5.1.1;2.1.1 Einführung;79 5.1.2;2.1.2 Die gemeinsame Basis: Barwert künftiger finanzieller Überschüsse;80 5.1.3;2.1.3 Discounted Cash Flows: Varianten und praktische Probleme;81 5.1.4;2.1.4 Enterprise Multiples als vereinfachte DCF-Verfahren;86 5.1.5;2.1.5 Der Net Asset Value (NAV) als spezifische Methode der Wertfindung bei Immobilienunternehmen;97 5.1.6;2.1.6 Das Verhältnis von DCF und NAV;102 5.1.7;2.1.7 Wert und Preis von Immobiliengesellschaften: NAV vs. Börsenkurs;109 5.1.8;2.1.8 Überrenditemodelle als Brücke zwischen DCF, NAV und Börse;112 5.1.9;2.1.9 Zusammenfassung;113 6;Teil 3 Renditen und Risiken im Vergleich;114 6.1;3.1 Konzepte und Probleme der Messung von Renditen und Risiken indirekter Immobilien;116 6.1.1;3.1.1 Einführung;117 6.1.2;3.1.2 Messung von Renditen indirekter Immobilienanlagen;118 6.1.3;3.1.3 Risiko;124 6.1.4;3.1.4 Zweidimensionale Performancemaße;131 6.1.5;3.1.5 Quintessenz;134 6.2;3.2 Renditen und Risiken deutscher indirekter Immobilienanlagen;136 6.2.1;3.2.1 Einleitung;137 6.2.2;3.2.2 Immobilien-Spezialfonds;138 6.2.3;3.2.3 Offene Immobilien- Publikumsfonds;143 6.2.4;3.2.4 Immobilienaktiengesellschaften;155 6.2.5;3.2.5 Zusammenfassung;164 6.3;3.3 Renditen und Risiken indirekter Immobilienanlagen im internationalen Vergleich;166 6.3.1;3.3.1 Einführung;167 6.3.2;3.3.2 Renditen und Risiken von Immobilienaktien empirische Befunde;168 6.3.3;3.3.3 Wie schaffen REITs höhere Renditen als direkte Immobilienanlagen?;175 6.4;3.4 Der Einfluss der Besteuerung auf die Vorteilhaftigkeit der indirekten Immobilienanlagen;180 6.4.1;3.4.1 Einleitung;181 6.4.2;3.4.2 Die Steuersystematik für steuertransparente und nicht steuertransparente Immobilien- (kapital)gesellschaften;182 6.4.3;3.4.3 Steuerbelastungsvergleiche verschiedener Investorentypen;192 6.4.4;3.4.4 Wettbewerbsfähigkeit des G-REITs in Europa;198 6.4.5;3.4.5 Auswirkungen der Besteuerung auf das Management von Immobiliengesellschaften;199 6.5;3.5 Rendite- und Risikostrukturen bei Spezialfonds;210 6.5.1;3.5.1 Investmentrechtliche und steuerliche Grundlagen von Immobilien-Spezialfonds;211 6.5.2;3.5.2 Fondstypen;214 6.5.3;3.5.3 Marktgröße und Marktteilnehmer;215 6.5.4;3.5.4 Bewertung, Performance und Risiko;217 6.6;3.6 Diversifikationseffekte verbriefter Immobilienprodukte;224 6.6.1;3.6.1 Einleitung;226 6.6.2;3.6.2 Moderne Portfoliotheorie und Diversifikationseffekt;227 6.6.3;3.6.3 Diversifikation innerhalb der Assetklasse Immobilien;237 6.6.4;3.6.5 Eigene empirische Berechnung zumDiversifikationspotential verbriefter Immobilienanlagen;263 6.7;3.7 Risikoverstärkende Effekte bei börsennotierten Immobiliengesellschaften: Repräsentieren verbriefte Immobilien den Aktien- oder den Immobilienmarkt?;270 6.7.1;3.7.1 Das Problem;271 6.7.2;3.7.2 Theoretische Vorüberlegungen;272 6.7.3;3.7.3 Analyse der Zusammenhänge über Charakteristika verbriefter Immobilien;275 6.7.4;3.7.4 Stand der Forschung;279 6.7.5;3.7.5 Korrelations- und Laganalyse;283 6.7.6;3.7.6 Schluss;301 6.8;3.8 Risikoeffekte von REITNeuemissionen;304 6.8.1;3.8.1 Einführung;305 6.8.2;3.8.2 Underpricing und Underperformance als persistente Kapitalmarktphänomene;306 6.8.3;3.8.3 Millers Theorie heterogener Erw
1;Vorwort;6 2;Inhaltsübersicht;8 3;Abbildungsverzeichnis;10 4;Teil 1 Einleitung;20 4.1;1.1 Verbriefte Immobilienanlagen als Kapitalmarktprodukte eine Einführung;22 4.1.1;1.1.1 Zielsetzung und Schwerpunkte des Buches;23 4.1.2;1.1.2 Der Trend zur Verbriefung von Immobilieninvestments;24 4.1.3;1.1.3 Typen verbriefter Immobilienprodukte;31 4.1.4;1.1.4 Attraktivitätsvergleich;51 4.1.5;1.1.5 Zum weiteren Vorgehen;52 4.2;1.2 REIT-Strukturen: Forderungen und Folgen;56 4.2.1;1.2.1 Einleitung;57 4.2.2;1.2.2 Die Entwicklung der REITs;58 4.2.3;1.2.3 Die generellen Erfolgskriterien von REIT-Strukturen;62 4.2.4;1.2.5 Zusammenfassung;74 5;Teil 2 Bewertung;76 5.1;2.1 Vergleichende Bewertung von verbrieften Immobilienprodukten;78 5.1.1;2.1.1 Einführung;79 5.1.2;2.1.2 Die gemeinsame Basis: Barwert künftiger finanzieller Überschüsse;80 5.1.3;2.1.3 Discounted Cash Flows: Varianten und praktische Probleme;81 5.1.4;2.1.4 Enterprise Multiples als vereinfachte DCF-Verfahren;86 5.1.5;2.1.5 Der Net Asset Value (NAV) als spezifische Methode der Wertfindung bei Immobilienunternehmen;97 5.1.6;2.1.6 Das Verhältnis von DCF und NAV;102 5.1.7;2.1.7 Wert und Preis von Immobiliengesellschaften: NAV vs. Börsenkurs;109 5.1.8;2.1.8 Überrenditemodelle als Brücke zwischen DCF, NAV und Börse;112 5.1.9;2.1.9 Zusammenfassung;113 6;Teil 3 Renditen und Risiken im Vergleich;114 6.1;3.1 Konzepte und Probleme der Messung von Renditen und Risiken indirekter Immobilien;116 6.1.1;3.1.1 Einführung;117 6.1.2;3.1.2 Messung von Renditen indirekter Immobilienanlagen;118 6.1.3;3.1.3 Risiko;124 6.1.4;3.1.4 Zweidimensionale Performancemaße;131 6.1.5;3.1.5 Quintessenz;134 6.2;3.2 Renditen und Risiken deutscher indirekter Immobilienanlagen;136 6.2.1;3.2.1 Einleitung;137 6.2.2;3.2.2 Immobilien-Spezialfonds;138 6.2.3;3.2.3 Offene Immobilien- Publikumsfonds;143 6.2.4;3.2.4 Immobilienaktiengesellschaften;155 6.2.5;3.2.5 Zusammenfassung;164 6.3;3.3 Renditen und Risiken indirekter Immobilienanlagen im internationalen Vergleich;166 6.3.1;3.3.1 Einführung;167 6.3.2;3.3.2 Renditen und Risiken von Immobilienaktien empirische Befunde;168 6.3.3;3.3.3 Wie schaffen REITs höhere Renditen als direkte Immobilienanlagen?;175 6.4;3.4 Der Einfluss der Besteuerung auf die Vorteilhaftigkeit der indirekten Immobilienanlagen;180 6.4.1;3.4.1 Einleitung;181 6.4.2;3.4.2 Die Steuersystematik für steuertransparente und nicht steuertransparente Immobilien- (kapital)gesellschaften;182 6.4.3;3.4.3 Steuerbelastungsvergleiche verschiedener Investorentypen;192 6.4.4;3.4.4 Wettbewerbsfähigkeit des G-REITs in Europa;198 6.4.5;3.4.5 Auswirkungen der Besteuerung auf das Management von Immobiliengesellschaften;199 6.5;3.5 Rendite- und Risikostrukturen bei Spezialfonds;210 6.5.1;3.5.1 Investmentrechtliche und steuerliche Grundlagen von Immobilien-Spezialfonds;211 6.5.2;3.5.2 Fondstypen;214 6.5.3;3.5.3 Marktgröße und Marktteilnehmer;215 6.5.4;3.5.4 Bewertung, Performance und Risiko;217 6.6;3.6 Diversifikationseffekte verbriefter Immobilienprodukte;224 6.6.1;3.6.1 Einleitung;226 6.6.2;3.6.2 Moderne Portfoliotheorie und Diversifikationseffekt;227 6.6.3;3.6.3 Diversifikation innerhalb der Assetklasse Immobilien;237 6.6.4;3.6.5 Eigene empirische Berechnung zumDiversifikationspotential verbriefter Immobilienanlagen;263 6.7;3.7 Risikoverstärkende Effekte bei börsennotierten Immobiliengesellschaften: Repräsentieren verbriefte Immobilien den Aktien- oder den Immobilienmarkt?;270 6.7.1;3.7.1 Das Problem;271 6.7.2;3.7.2 Theoretische Vorüberlegungen;272 6.7.3;3.7.3 Analyse der Zusammenhänge über Charakteristika verbriefter Immobilien;275 6.7.4;3.7.4 Stand der Forschung;279 6.7.5;3.7.5 Korrelations- und Laganalyse;283 6.7.6;3.7.6 Schluss;301 6.8;3.8 Risikoeffekte von REITNeuemissionen;304 6.8.1;3.8.1 Einführung;305 6.8.2;3.8.2 Underpricing und Underperformance als persistente Kapitalmarktphänomene;306 6.8.3;3.8.3 Millers Theorie heterogener Erw
Rezensionen
Frankfurter Allgemeine Zeitung | Besprechung von 24.08.2009Vorsprung durch Wissen Das Rüstzeug für erfolgreiche Immobilieninvestments
Investments in Immobilien sind vielerorts in Verruf geraten. Daran ist nicht nur das Platzen der Immobilienblase in den Vereinigten Staaten schuld. Auch enttäuschte Renditeerwartungen bei Immobilieninvestments in den neuen Bundesländern sind vielen Anlegern noch lebhaft in Erinnerung. Trotzdem steht außer Frage, dass ein sorgfältig diversifiziertes Vermögen auf Immobilien nicht verzichten sollte. Darüber hinaus bieten gerade konjunkturelle Schwächephasen häufig gute Einstiegsmöglichkeiten.
Voraussetzung für sinnvolle Anlageentscheidungen ist allerdings die Kenntnis der Besonderheiten von Kapitalmarktprodukten, die auf Immobilien basieren. Eine Expertengruppe der Deutschen Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management (DVFA) hat unter der Leitung von Heinz Rehkugler ein Handbuch vorgelegt, das den gesamten Bereich der an Kapitalmärkten handelbaren Immobilieninvestments systematisch aufarbeitet.
Im Mittelpunkt der Betrachtung stehen offene Immobilienfonds, Immobilien-Aktiengesellschaften und die seit 2007 auch in Deutschland zugelassenen Real Estate Investment Trusts (REIT). Aber auch weniger bekannte Anlageinstrumente wie beispielsweise Immobilien-Dachfonds, Immobilien-Investmentzertifikate, Immobilien-Exchange Traded Funds (ETF), Immobilien-Indexderivate oder Immobilien-Anleihen werden erörtert.
Es bestehen verschiedene Möglichkeiten, um zu einer angemessenen Bewertung der betrachteten Anlageinstrumente zu gelangen. Der "Discounted Cash Flow" (DCF) und der "Net Asset Value" (NAV) sind grundlegende Bewertungsansätze, die bei der Betrachtung von Immobilienanlagen allerdings einige Besonderheiten aufweisen. Die Autoren gehen darüber hinaus auch auf Überrenditemodelle ein. Diese können zu einem vertieften Verständnis etwaiger Unterschiede zwischen Bewertungen nach der DCF- und der NAV-Methode sowie des Börsenwertes beitragen.
Ein Schwerpunkt des Buches liegt auf der Betrachtung von Rendite und Risiko. Nachdem zunächst Renditedefinitionen, Renditebestandteile und Renditemaße diskutiert werden, folgt die Erörterung von Risikobegriffen und Risikomaßen. Damit ist dann der Boden bereitet, um zu einer angemessenen Performance-Beurteilung vorzudringen. Die Möglichkeiten der Performance-Messung werden dann anhand von vier grundlegenden Beispielen nachvollzogen: bei Immobilien-Spezialfonds, offenen Immobilien-Publikumsfonds, Immobilien-Aktiengesellschaften und REITs.
Besonders positiv hervorzuheben ist, dass die Diversifikationspotentiale von Immobilienanlagen mit großer Sorgfalt herausgearbeitet werden. Die steuerrechtlichen Gegebenheiten der verschiedenen Formen indirekter Immobilienanlagen sind von grundlegender Bedeutung. Auch diesem Aspekt wenden sich die Autoren zu.
Um Chancen und Risiken eines konkreten Investments angemessen einschätzen zu können, ist es erforderlich, möglichst alle relevanten Informationen zusammenzutragen. Wie es um die Transparenz von Immobilienfonds und Immobilien AGs bestellt ist, wird in einem weiteren Schwerpunkt des Buches betrachtet. Dabei gehen die Autoren auch auf die Besonderheiten unterschiedlicher Rechnungslegungsstandards ein. Später wird auch die Aussagekraft von Rating-Urteilen für Immobilienfonds und REITs diskutiert.
Der letzte Schwerpunkt des Buches beschäftigt sich mit den Konzepten zur Beurteilung von Einzeltiteln. Dieses rund 130 Seiten umfassende Kapitel dürfte für Finanzmarktanalysten und Portfoliomanager vielleicht der spannendste Teil sein. Hier wird eine Modifizierung der "Economic Value Added-Analyse" (EVA) vorgeschlagen und auf die Berechtigung von Auf- und Abschlägen gegenüber den theoretisch ermittelten Werten eingegangen. Schließlich werden Immobilienindizes vorgestellt, die sich als Benchmark für Immobilieninvestments eignen.
Wie aus dem Vorwort hervorgeht, haben die Autoren vor allem zwei Zielsetzungen verfolgt. Sie wollten ein Handbuch vorlegen, das vollumfänglich den Bereich indirekter Immobilienanlagen durchdringt. Außerdem wollten sie ein Werk aus einem Guss vorlegen, das weder inhaltlich noch stilistisch an eine Sammlung von Einzelbeiträgen erinnert. Man kann mit Fug und Recht sagen, dass diese beiden Ziele uneingeschränkt erreicht wurden.
Das vorliegende Buch ist wissenschaftlich fundiert, praktisch relevant und zudem gut lesbar. Es dürfte rasch zum führenden Standardwerk der kapitalmarktorientierten Immobilienwirtschaft avancieren. Es ist gleichermaßen Finanzmarktanalysten, Portfoliomanagern und Kapitalmarktforschern zu empfehlen. Auch der ambitionierte Privatinvestor kann sich diese Lektüre durchaus zutrauen.
MARKUS SPIWOKS.
Der Verfasser ist Professor an der Fachhochschule Braunschweig-Wolfenbüttel.
